中信期货：下行驱动弱化 铁合金或超跌反弹

报告摘要

前期合格大幅下跌的中信主要逻辑为供给能力过剩，社会库存较大，期货驱动需求偏弱下成本坍塌。下行但近期这三项逻辑均有边际弱化。弱化

需求端，铁合近期终端需求有所改善，金或专项债到位资金情况逐步好转，超跌拉动基建端用钢需求，反弹部分地区出现缺规格现象。中信同时，期货驱动第 4 轮提降后，下行钢厂即时利润有所修复，弱化钢厂前期检修或有复产，铁合驱动钢厂对原材料阶段性补库。金或 

供给端，超跌近期铁合金现货价格大幅下跌，合金厂利润情况持续恶化，减产范围仍在扩大。硅锰及环比减产比例超过 30%。 

成本端，合金的主要成本为电力及锰矿，属于能源品种的衍生，国内煤炭保供，下游需求低迷，海外能源冲击改善，宽松格局下煤价下跌。当前非电煤需求偏弱，8 月旺季后稳增长或有发力，非电需求将回升，煤炭崩塌下跌的概率较小，且从煤炭供给宽松，到电费下调，相对滞后，总体三四季度成本下跌的空间有限。 

总体来看，5-7 中旬，钢厂检修减产，同时采取低原料库存策略，铁合金产量减产滞后，铁合金明显呈供需宽松格局，同时美联储加息等宏观因素加速铁合金下行。但合金行业亏损后，供给减量更大，供需转入阶段性平衡。 

中长期看，合金厂停复产相对简单，中长期仍需看终端需求的修复情况。若地产及基建端有所修复，或驱动铁合金的持续反弹；但若地产端仍无改善，在终端需求羸弱及海外宏观环境悲观的大背景下，合金价格仍将偏弱运行，合金行业已由供给侧政策利好，转为需求侧长期压制，或进入行业的下行周期。 

风险提示：终端需求超预期，能耗紧张供应减量（上行风险）；需求不及预期，锰矿成本坍塌，合金持续复产（下行风险）。

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